食品饮料：白酒持续筑底 明年二季度或迎转机

营业收入、净利润大面积下滑

2013年前三季度14家白酒上市公司实现收入784亿元，同比下降2.87%；归属于母公司股东的净利润为279.6亿元，同比下降6.05%。其中收入和净利润双增长的仅有三家公司，分别为茅台、伊力特和青青稞酒；面临萎缩的高端酒市场，茅台也遭遇较大冲击，但其调整能力颇强，通过预收帐款保持收入维持正增长。伊力特和青青稞酒整体收入规模不足15亿元，在基地市场有较强的生命力，因此合理的产品结构以及稳守大本营对保证收入增长奠定基础。

盈利指标继续恶化

由于“反腐”运动和“三公”限制，高端酒遭遇滑铁卢，各家上市公司纷纷调整产品结构，壮大腰部力量和低端酒布局，因此销售毛利率和净利率普遍都出现了下降，仅个别公司能保持略微上升。而面临更为激烈的市场竞争，白酒公司纷纷加大营销、广告宣传力度，营销费用率也出现了明显的上升趋势。

预收帐款纷纷降至历史低点

作为上市公司业绩储水池指标，2013年1-9月14家上市公司预收帐款总计70.8亿元，较去年同期减少86亿元，而相比年初同样减少113.9亿元，预收帐款的大幅下降，充分反映经销商的打款力度以及市场对未来销售的悲观预期。

二级市场表现与估值

截止10月末，14家白酒上市公司在二级市场持续下跌，其中跌幅最大的山西汾酒、洋河股份以及酒鬼酒，分别下跌57%、54%以及53%，而业绩表现较好的青青稞酒、伊力特和贵州茅台也下跌了22%、27%和33%。当前白酒动态P/E为8.48倍，折价19%，食品动态P/E为33.18倍，溢价216%。

行业未来判断:

白酒公司推出中低端等大众餐饮消费的新品种和拓展电商等新渠道，以应对市场挑战。我们相信，通过白酒企业自身的积极调整和经济的恢复，2014年白酒行业将有望走出衰退。由于同比基数的原因，加上行业的缓慢恢复，我们认为，2014年2季度起，白酒公司的销售将会走出下滑，出现环比改善，这种改善在2014年的三季度将会加速。我们判断白酒上市公司2014年的销售收入能实现10%左右的增长。

白酒股的投资机会在明年一季度，茅台和三线白酒仍是领涨品种，我们相对看好贵州茅台、山西汾酒、沱牌舍得和老白干酒。